Historieskrivningen om de seneste års inflation er i fuld gang

Kommentar af lektor Søren Hove Ravn (Økonomisk Institut) i Altinget den 2. september 2023. 

Efter en dramatisk periode med årlige inflationsrater på helt op til ti procent er inflationen på begge sider af Atlanten nu faldet betydeligt. Både i Danmark og USA er inflationen i sommeren 2023 på omkring tre procent, mens tallet for Eurozonen endnu er over fem procent.  

Det er dog stadig for tidligt at erklære inflationen for besejret: Den såkaldte kerneinflation, som giver et mere retvisende billede af den underliggende tendens, har bidt sig fast på et væsentligt højere niveau end centralbankernes målsætning på to procent.  

Alligevel er debatten om historieskrivningen i fuld gang: Hvorfor steg inflationen så kraftigt, og hvorfor er den siden hen faldet væsentligt? 

Første del af debatten har foregået i et stykke tid, og positionerne er derfor kendte: De fleste økonomer vil pege på et mix af pressede globale forsyningskæder i kølvandet på pandemien, lempelig finans- og pengepolitik samt højere råvare- og energipriser især efter Ruslands invasion af Ukraine.  

Den relative betydning af disse vil afhænge af, hvem man spørger. De seneste måneder har debatten fået et nyt og politisk sprængfarligt element. Nogle debattører har nemlig hævdet, at virksomhederne har udnyttet de seneste års store økonomiske bølgeskvulp til at hæve deres priser med mere, end hvad der kan forklares af stigende omkostninger, og dermed har øget deres margin. 

Den mest interessante del af debatten handler om, hvor stor en rolle centralbankernes aggressive rentestigninger har spillet.

Analyser fra IMF og ECB har givet en vis støtte til argumentet. Men sagen er langtfra så klar, som især visse politikere mener.  

Det hænger blandt andet sammen med, hvor vi befinder os i den økonomiske cyklus: En stigning i råvarepriserne vil typisk reducere virksomhedernes margin på kort sigt, fordi de fleste priser tilpasser sig langsommere end for eksempel olieprisen.  

I takt med at priserne bliver sat op, kan virksomhederne indhente det forsømte, mens lønmodtagerne må holde for i form af en udhulet realløn, fordi priserne normalt er hurtigere til at stige end lønningerne. Endelig stiger lønningerne, så også husholdningerne tilgodeses.  

Det sidste er indtil videre kun sket i begrænset omfang i Europa. Undervejs i forløbet vil forskellige faktorer fremstå som hovedansvarlige for udviklingen i inflationen. Det betyder ikke nødvendigvis, at virksomhederne er blevet mere grådige, eller at konkurrencen er blevet dårligere. 

Hovedsagen er, om der er tegn på, at virksomhedernes margin er steget sammenlignet med situationen før pandemien. Det er der indtil videre få tegn på. 

Debatten om årsagerne til inflationens delvise retræte er i sagens natur af nyere dato.

Den mest interessante del af debatten handler om, hvor stor en rolle centralbankernes aggressive rentestigninger har spillet. Højere renter er det primære økonomisk-politiske våben til at bekæmpe høj inflation, og både i USA og Eurozonen toppede inflationen netop få måneder efter, at rentestigningerne begyndte. 

Centralbankernes evne til at påvirke forventningerne har gjort det muligt at nedbringe inflationen uden den traditionelle bivirkning i form af højere arbejdsløshed.

Men kritikere har hævdet, at denne forklaring er for god til at være sand. Dels fordi faldet i inflationen har været hurtigere og kraftigere, end hvad historiske erfaringer ville tilsige, og dels fordi det er sket uden nogen stigning i arbejdsløsheden, som ellers normalt er en af effekterne af højere renter.  

Denne kritik overser dog en af de helt centrale pengepolitiske kanaler, nemlig påvirkningen af forventningerne til den fremtidige inflation. 

I USA og Eurozonen kom centralbankerne alt for sent i gang, og tillod inflationen at nå helt op på otte procent, før renten blev sat op. Det skabte tvivl om centralbankernes vilje til at kontrollere inflationen og medførte derfor stigende inflationsforventninger.  

Omvendt gik begge centralbanker særdeles beslutsomt til værks, da de først kom i gang, hvilket reducerede den forventede inflation. På den måde har centralbankernes evne til at påvirke forventningerne gjort det muligt at nedbringe inflationen uden den traditionelle bivirkning i form af højere arbejdsløshed. Om dette narrativ får lov til at vinde kampen om historiefortællingen, er dog endnu alt for tidligt at sige.

Emner